Benkendorf (Vontobel AM): “Azionario Usa, il toro continuerà a correre almeno fino a fine anno”

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In settimana verranno diffusi diversi dati che forniscono il polso della crescita globale, dall’industria alla fiducia dei consumatori in Europa e negli Usa, dove per il secondo semestre gli analisti si attendono una crescita tra il 3 e il 4%. Facciamo il punto sulle prospettive dell’economia americana con il direttore degli investimenti azionari di Vontobel.

Ottenere rendimenti identificando grandi aziende, dal profilo di crescita durevole e prevedibile, stabile anche durante periodi economici difficili, durante i quali gli aumenti incrementali di pil possono subire battuta di arresto. È il credo che informa la strategia gestionale di Matthew Benkendorf, direttore investimenti della boutique azionaria Quality Growth di Vontobel AM, con sede a New York.

La settimana che si apre oggi fornirà parecchie indicazioni sulla tenuta dell’economia americana di qui ai prossimi mesi. In giornata verranno diffusi i dati sulle vendite di case nuove negli Stati Uniti (valore precedente: 662mila) mentre martedì  gli Stati Uniti pubblicano l’indice di fiducia dei consumatori a giugno (precedente: 128). Mercoledì sarà la volta del dato sugli ordinativi di beni durevoli (precedente: -1,6%), sulla bilancia commerciale di beni a maggio e sulle scorte di petrolio greggio.

Le ultime trimestrali Usa hanno attestato che gli utili delle aziende americane sono aumentati del 25%. L’attuale livello di crescita degli earning è sostenibile nel lungo periodo?

A seconda del business, le aziende possono essere viste come un moltiplicatore della crescita del pil, che sua volta è il driver numero della crescita societaria. Dipenderà dunque dalla crescita del pil che sembra stare accelerando e rafforzando diventando più forte, quindi la prospettiva degli utili dovrebbe essere piuttosto buona. Il mercato ha certamente registrato un cambio di passo grazie al taglio delle tasse.

In termini di crescita economica, le stime del pil americano per il secondo trimestre sono date tutte al rialzo con aspettative di crescita tra il 3 e il 4%, molto superiori al 2-2,5% di inizio anno. Certamente l’effetto fiscale gioca una parte importante ma guardando anche agli altri indicatori la situazione è senza dubbio positiva: la fiducia dei consumatori è piuttosto buona, l’inflazione salariale sta tornando, il mercato del lavoro è in piena occupazione, il mercato industriale e abitativo sono in buone condizioni, la vendita al dettaglio sta andando meglio, quindi nel breve termine tutto sembra andare nel verso giusto.

E nel lungo periodo?

Il livello sostenibile a più lungo termine si allineerà con la crescita del pil. E nonostante gli indicatori siano un po’ più alti in questo momento, penso comunque che la crescita sostenibile del pil a tendere sarà inferiore a quella di oggi, quindi non del 3 o 4% ma di circa il 2-2,5%.

Per quali ragioni?

Questo alla luce dei fattori chiave della crescita del pil, in particolare la produttività, la “variabile magica” nell’equazione della crescita, che è rimasta stagnante per un po’ di tempo. Non condivido il pessimismo di quanti pensano che non tornerà affatto, ma dobbiamo guardare ai settori in cui la produttività reale può ragionevolmente irrobustirsi. Tutti puntano sulla tecnologia, ma molte delle soluzioni e innovazioni che si sono sviluppate più di recente non conducono a un miglioramento della produttività.

Nello strutturare il portafoglio prevede che l’apprezzamento del capitale investito – la p nel p/e ratio, il rapporto prezzo-utili – possa essere in linea con il denominatore, ossia la crescita degli utili?

Le valutazioni non sono statiche e non dipendono solo dalle variazioni del p/e. Se si è investito in un business dal forte vantaggio competitivo, con una consistente quota di mercato e con prospettive di crescita dal potenziale duraturo davanti a sé, il valore di tale attività continuerà ad aumentare nel tempo a prescindere dall’economia allargata. Il ritorno della volatilità e, con essa, di brusche reazioni e correzioni non è di per sé uno shock. Sono più scioccanti le correzioni o il lungo percorso di apprezzamento ininterrotto che è durato fino a inizio anno? In realtà sono due facce della stessa medaglia, il mercato è stato anormalmente forte e poi ha avuto una correzione. Niente di strano in tutto ciò: i mercati si muovono spesso a strappi alternando overshoot e undershoot, e gli investitori cercano di posizionarsi al meglio per sfruttare questi movimenti puntando a ottenere il risultato medio delle oscillazioni.

Cosa pensa del quadro politico-finanziario italiano?

La mia opinione sul mercato obbligazionario italiano sarà determinata dal futuro della politica a lungo termine. A mio avviso, al loro attuale livello i rendimenti dei titoli italiani non rispecchiano del tutto realmente la situazione del paese, afflitto da problematiche piuttosto chiare e di certo non nuove: la crescita stentata, la disoccupazione giovanile, l’alto tasso di immigrazione di primo sbarco che è il vero banco di prova della tenuta dell’Unione. Il mercato è nervoso e iperattivo, ma lo sviluppo di queste tematiche andrà giudicato sul lungo termine.

Le obbligazioni governative europee sono sicure? Gli attuali rendimenti giustificano il rischio loro associato?

Secondo me la differenza in termini di spread dovrebbe essere molto più ampia. Se davvero si ritiene che i bond italiani siano di qualità inferiore rispetto a quelli tedeschi, allora lo scarto dovrebbe essere più marcato di quello attuale. La mia chiave di lettura è che i rendimenti tedeschi sono artificiosamente bassi. Il mercato sta cercando di riequilibrarsi, ma è un percorso che richiede tempo.