Emergenti, l’inflazione gioca a loro favore

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Secondo Wolter (Comgest), stiamo assistendo a una ripresa della crescita degli utili, che dovrebbe tradursi in una performance dei prezzi più solida

In agosto, la curva dei rendimenti dei titoli di Stato americani ha subito un’inversione, storicamente un valido indicatore di recessione, salvo poi uscirne poco dopo. Il fenomeno ha posto un freno ai mercati globali, con una maggiore evidenza del rallentamento della crescita a livello globale, soprattutto nel manifatturiero. Con un dollaro forte, le valute sono state un fattore molto importante per i rendimenti dell’ultimo trimestre. Sebbene la Fed abbia espresso chiaramente l’intenzione di tagliare i tassi, l’entità delle riduzioni attese è variata. In questo contesto Emil Wolter, gestore del fondo Comgest Growth Emerging Markets di Comgest, evidenzia che, sullo sfondo della crescente evidenza di un indebolimento delle economie e degli scambi commerciali, un gran numero di banche centrali dei mercati emergenti ha iniziato a tagliare i tassi di interesse.

“Il renmimbi ha rotto la soglia psicologica di 7 rispetto al dollaro – precisa -, facendo sì che gli Stati Uniti tacciassero la Cina di manipolazione di valuta. La saga commerciale tra Stati Uniti e Cina continua a influenzare sporadicamente il sentiment, anche se i mercati tendono sempre più spesso ad assumere che i lunghi conflitti commerciali saranno compensati da tassi di interesse più bassi. Di conseguenza, la trade war sta probabilmente avendo un impatto minore rispetto a quanto avrebbe potuto essere in precedenza. Detto questo, il trimestre si è concluso con il presidente Trump a suggerire un delisting degli Adr cinesi e un blocco agli investimenti dei fondi pensione americani nell’ex Celeste Impero”.

Quanto all’India, il gestore spiega che il governo ha annunciato importanti riforme dell’imposta sulle società nel tentativo di rilanciare il ciclo degli investimenti nel Paese e che  i comparti delle infrastrutture e dei finanziari hanno risposto alla notizia con un rally. “In America Latina – prosegue -, eventi politici inaspettatamente negativi in Argentina hanno causato un crollo intraday del mercato azionario del 48%, accompagnato da un calo significativo della valuta e nel reddito fisso. A ciò ha fatto seguito l’implementazione di alcune misure di controllo sui capitali. Il Brasile ha registrato buoni progressi nel passaggio della riforma pensionistica al Congresso: ciò sarà importante per limitare il deterioramento a lungo termine del rapporto debito/Pil del paese. La perdurante debolezza economica, unita a un’inflazione sostenibilmente bassa e a un miglioramento delle prospettive fiscali, ha aiutato la Banca Centrale a operare una serie di tagli dei tassi di interesse”.

Wolter analizza poi nel dettaglio alcune società. Naver ha ottenuto buoni risultati nel secondo trimestre del 2019, con una solida performance nel settore pubblicitario coreano e la riuscita monetizzazione dei business Webtoon e VLive. Il mercato è stato entusiasta del potenziale spin-off di Naver Pay e della guidance di Line Pay in Giappone, che prospetta un raggiungimento del breakeven in tre anni. Nei risultati del secondo trimestre, TSMC ha reso noto un miglioramento della domanda nella seconda metà del 2019, mentre le prospettive per i prossimi due anni rimangono buone. La domanda di 5G e 5nm sono entrambe molto forti e potrebbero richiedere un aumento degli investimenti. B3, società di gestione della borsa carioca, ha visto una significativa ripresa dei volumi di capitale a 20 miliardi di real brasiliani nel solo mese di agosto, una massiccia espansione su base annua. Anche i derivati hanno registrato una ripresa della domanda di una maggiore leva finanziaria. Nel frattempo, l’attività di offerta di azioni si è attestata a 53 miliardi di real brasiliani dall’inizio dell’anno alla fine di luglio, causando un forte aumento del prezzo delle azioni.

Dopo un forte rendimento nel primo semestre, continua l’analisi di Wolter, Yili ha riportato un andamento negativo. Non è stato d’aiuto l’annuncio da parte del management di un piano di incentivi retributivi eccessivamente generoso collegato a una serie di obiettivi di performance poco stimolanti. Nonostante le successive modifiche a queste proposte di incentivazione, come l’aumento tasso minimo di Roe dal 15% al 20%, riteniamo che le proposte non rispecchino ancora una governance di qualità. Samsung Life, il maggiore player assicurativo del ramo vita coreano, ha risentito del calo dei tassi di interesse, che sono scesi ai minimi storici. Ciò ha un effetto negativo sugli utili della compagnia, con un ampio portafoglio di polizze sottoscritte negli anni ’80 a tassi garantiti elevati. L’attività di copertura ad alto margine che l’assicuratore sta sottoscrivendo non è in grado di compensare questo effetto. Invece Discovery è crollato dopo che il governo ha avanzato una proposta di legge sull’assicurazione sanitaria che dovrebbe teoricamente entrare in vigore nel 2026 e potrebbe aver un impatto sul segmento attivo nel settore in Sudafrica. Secondo l’esperto, questo rappresenterà circa il 20% dell’utile netto del gruppo. Anche se tale disegno di legge venisse attuato, il bisogno di un’assicurazione sanitaria privata rimane elevato, date le limitate risorse statali.

Le prospettive di crescita di CK Hutchison hanno continuato a peggiorare e il contributo dei mercati emergenti alla performance è diminuito. Autohome, player dominante nel settore auto cinese, continua a guadagnare quote di mercato e a rafforzare la propria offerta, ampliando il vantaggio competitivo nel mercato attualmente debole. Dopo i buoni risultati del secondo trimestre, la società di gaming cinese NetEase ha annunciato la cessione ad Alibaba di Kaola, la propria attività di e-commerce, per quasi 2 miliardi di dollari. Un’ulteriore indicazione dell’attenzione dell’azienda alla redditività è il probabile collocamento negli Stati Uniti di Youdao, il business di e-learning, pur mantenendone il controllo.

“Secondo una prospettiva bottom-up – afferma dunque Wolter -, le previsioni per i mercati emergenti presentano alcuni aspetti positivi. Dopo aver subito una recessione degli utili, soprattutto in termini di valuta forte, la crescita dell’Eps è stata in costante ripresa negli ultimi 24 mesi, nonostante la volatilità delle stime. Limitate da un approccio a breve termine, le previsioni di consenso per la crescita degli utili per azione sono ora più affidabili per i prossimi dodici mesi, con un aumento stimato della crescita dell’indice MSCI Emerging Market rispetto agli ultimi tre e cinque anni”.

Secondo l’esperto, è interessante osservare il contesto inflazionistico, generalmente moderato e in calo, che sta interessando la maggior parte dei mercati emergenti, una condizione storicamente insolita e che, secondo uno studio pubblicato all’inizio dell’anno dalla Banca Mondiale, potrebbe essere di natura strutturale. “Ciò ha evidenziato un adattamento di politiche monetarie, di cambio e fiscali più flessibili in molti Paesi – chiarisce -. In un contesto di rallentamento dell’attività globale, sembra probabile che i tassi nominali e reali dei mercati emergenti continueranno a calare nei prossimi trimestri, il che dovrebbe sostenere gli investitori azionari grazie alla riduzione dei tassi di sconto a breve termine. Fino ad oggi, i seguenti principali mercati emergenti hanno ridotto i tassi: Brasile, Messico, Cile, Turchia, Russia, Sudafrica, India, Corea, Malesia, Filippine e Thailandia. Peraltro, i mercati stanno prezzando ulteriori tagli in tutte queste economie, con l’aggiunta della Cina, nei prossimi mesi”. 

“È nei contesti di maggiore difficoltà che diventa ancora più importante selezionare un numero limitato di società in grado di offrire una crescita degli utili per azione evidente e sostenibile, pur mantenendo un occhio attento alla liquidità del portafoglio – conclude Wolter -. Una crescita resiliente è una potente discriminante a lungo termine, e le società ad elevata generazione di liquidità sono molto più resistenti in ambienti meno liquidi. Rimaniamo cautamente ottimisti sulle prospettive dei mercati emergenti. Dopo un lungo periodo di rendimenti assoluti modesti, stiamo assistendo a una ripresa della crescita degli utili, che col tempo dovrebbe tradursi in una performance dei prezzi più solida, anche in valuta forte, dato il contesto di inflazione più basso”.