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I mercati hanno modificato le proprie aspettative sul 2025, soprattutto per quanto riguarda la Fed. E cioè, il mercato si aspetta appena un taglio dei tassi nel nuovo anno e non è un caso che negli ultimi giorni le Borse abbiano accusato il colpo. Molti osservatori guardano alla crescita americana per avere una linea di interpretazione del prossimo anno, il che è giusto, fa sapere Alessandro Tentori, CIO Europa di Axa IM, ma specifica che “la questione non è il punto decimale sulla crescita degli Stati Uniti, ciò che influenza i mercati è l’effetto sorpresa”.
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Per diverse annate, spiega l’esperto, le aspettative degli economisti (cioè il consenso) in termini di attese sui mercati hanno avuto una controparte “sorprendente” riguardo la crescita americana. Ad esempio, racconta, “nel 2024 si partiva con una stima di crescita 1,1, quando è stata invece di 2,7”.
Nello specifico, si legge nel commento all’outlook della società, “il consenso degli economisti prevedeva una crescita del PIL USA di appena 0,3% per il 2023, anno in cui invece la crescita fu molto sostenuta (2,9%). Stessa storia nel 2024, con previsioni molto contenute a inizio anno (1,3%) e un risultato molto positivo al 31 dicembre (2,7%)”. Per Tentori però quest’anno l’effetto sorpresa mancherà, poiché nonostante le stime di crescita si attestino al 2,1% “l’economia USA rimane comunque solida e soprattutto con un tasso di crescita del PIL più veloce del potenziale”.
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Ciò significa che la variabile crescita non contribuirà alle performance? “La crescita in USA e Eurozona”, dice Tentori, “continuerà a essere maggiore del potenziale, cioè in entrambi i casi si crescerà oltre il limite massimo dettato da limiti e tecnologie”.
L’aspettativa riguardo la politica monetaria della Fed è di un solo taglio dei tassi a fine anno. Discussione aperta sul lungo periodo, nel capire se effettivamente il tasso terminale sarà più vicino al 3 o al 4,5. In Eurozona invece si apre il divario sulle aspettative del mercato e sulla divergenza politica degli Stati (tra tutti Francia e Germania), che potrebbe avere un effetto importante sulle decisioni degli investitori chiamati a scegliere tra dollari ed euro.
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“Siamo in un regime di domanda in eccesso e le banche centrali tagliano i tassi”, nonostante secondo l’esperto dal punto di vista macro siamo in uno scenario “molto buono”. Tuttavia, resterà anche per il 2025 la preoccupazione degli investitori del gap tra Stati Uniti ed Europa, allargatosi ancora di più post Covid. “Abbiamo un differenziale di crescita potenziale che è metà degli Stati Uniti, perché stiamo utilizzando tecnologia vetusta rispetto a quella del mondo”.
Interessante vedere come il principio di tale gap si possa rintracciare nella crisi del 2008. Prima di quel momento le economie di Europa e USA avevano caratteristiche simili e dissimili al contempo, viaggiando tuttavia a velocità quasi sincrone. Post crisi, gli USA hanno accelerato sulla componente tecnologica più dell’Europa che, vent’anni dopo, si ritrova a produrre e concentrarsi su ciò su cui si concentrava all’inizio del millennio.
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Per tornare a essere appetibili per gli investitori allo stesso livello degli Stati Uniti e non restare indietro nella rivoluzione tecnologica in atto, Tentori non ha dubbi: c’è bisogno di una market union che porti alla Bank of Union. Tuttavia, il canale unico europeo resta uno scenario difficile da attuare, chiosa l’esperto, per variabili tecniche quanto politiche.
Le valutazioni globali confermano l’analisi di Tentori. Nel commento della società si legge infatti che “da un lato l’S&P500 scambia a 24x gli utili, dall’altro l’indice Stoxx600 rimane molto indietro con un P/E di appena 14x”. D’altronde, chiosa Tentori, il rapporto di Mario Draghi sulla competitività “ha chiaramente evidenziato i ritardi strutturali dell’Unione Europea”.
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Nelle previsioni di Axa IM non mancherà una discussione sull’inflazione. “In particolare”, fa sapere Tentori, “è l’inflazione ‘sottostante’ a presentare caratteristiche di persistenza che non si sposano con il concetto di stabilità dei prezzi”. Negli ultimi 24 mesi, ammette, l’attenzione sull’inflazione è scemata, ma gli investitori “si stanno svegliando” a causa delle strategie delle banche centrali che hanno sì attenuato il fenomeno inflazionistico senza però portarlo all’obiettivo del 2%. E ciò non è successo, spiega Tentori, a causa anche dei mercati del lavoro che continuano a generare una forte pressione salariale, oltre ad effetti esogeni come il rimbalzo del petrolio. L’esperto infatti non esclude poi ulteriori shock dalle materie prime e per questo è bene attenzionare le dinamiche sia di petrolio che beni alimentari.
La volatilità è molto alta rispetto al periodo pre Covid, ma ciò che secondo l’esperto bisogna osservare, tra le diverse asset class, è il cambio di ruolo delle obbligazioni governative. Quest’ultime, per Tentori, “stanno passando da essere una classe di attivo strategica a tattica, perché si muovono tanto e possono essere utili in ottica di trading. Però come fondamento di un portafoglio sul lungo periodo non sono più ciò che erano una volta”. Questo significa, spiega, che per il gestore l’obbligazione governativa, alla luce del suo movimento, comporta delle perdite sul lungo periodo.
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Per questo la società sembra concentrarsi strategicamente sul credito obbligazionario e prevede per il 2025 due motori di performance obbligazionaria: “la gestione relativamente contenuta della duration, con un profilo difensivo sulle obbligazioni americane e qualche spiraglio di ottimismo su quelle europee; e la gestione propensa ad assumersi il rischio di credito, anche high yield, soprattutto sul mercato americano, corroborata sia dall’analisi macro che da quella dei bilanci aziendali”.
Sul lato azionario, la società resta “affezionata alla rivoluzione tecnologica dell’Intelligenza Artificiale” con il dubbio che questa tecnologia possa anche essere rimpiazzata con qualcosa di innovativo nel futuro. Tuttavia, Tentori argomenta la scelta della società con due motivazioni principali: da una parte il livello di coinvolgimento degli investitori sull’AI, dall’altra la storia: “L’ultima rivoluzione a cui abbiamo assistito – quella del PC e di Internet – ha aumentato significativamente la produttività e la crescita potenziale dell’economia USA. Il risultato furono cinque anni tra il 1995 e il ’99 con performance di più del 20% sull’indice S&P500”.
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