Difendere il patrimonio dall’inflazione? I titoli di Stato non bastano

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Il compito dei professionisti del risparmio gestito in uno scenario di rialzo dei prezzi e mercati in fase di aggiustamento, spiegato da Pietro Martorella, head of Southern Europe AXA IM

“Il contesto è drasticamente cambiato rispetto a quello che abbiamo vissuto negli ultimi dieci anni. Il ritorno dell’inflazione, con una portata inattesa, è di assoluta rilevanza e il suo impatto è stato molto forte su valorizzazioni e attrattività delle asset class. Tassi e rendimenti sono contemporaneamente tornati ad essere appetibili, anche in termini reali, e la grande domanda ora è quella relativa alla difesa del patrimonio in un contesto inflattivo”.

Un quesito, quello sollevato da Pietro Martorella, head of Southern Europe AXA IM, che coinvolge tutti in maniera indistinta e che riporta l’attenzione sul ruolo dei professionisti della gestione del risparmio in un momento in cui un grande competitor come il titolo di Stato, grande amore degli investitori italiani, è tornato sulla scena con rendimenti nell’intorno del 4% per il decennale.

Partiamo dal cambio di scenario vissuto negli ultimi 12 mesi con il repentino ritorno di inflazione e tassi. Dove ci troviamo ora e dove ci porterà il 2023?

Sotto il profilo dei rendimenti, delle valorizzazioni e della dinamica di aggiustamento dell’economia al nuovo contesto la situazione è certamente migliorata nell’ultimo trimestre. Di contro la volatilità resterà elevata fino a quando non sarà chiaro quali saranno i tassi di riferimento dell’economia per i prossimi anni.

È plausibile sostenere che l’inflazione abbia già raggiunto il picco negli Stati Uniti, ma resta un fattore di incertezza molto forte. Oggi il costo del lavoro negli Usa è salito e sta continuando a salire in una situazione in cui l’economia è vicina al pieno impiego. Questo è un potenziale elemento di pressione per una crescita dell’inflazione nel lungo periodo.

Si mischiano in questo inizio d’anno fattori di lungo periodo e più tattici come possono essere l’evoluzione della situazione in Ucraina e il percorso di riapertura della Cina. Complessivamente rimaniamo molto cauti e crediamo che il primo semestre continuerà sulla falsariga del 2022, con elevata volatilità in attesa di conoscere l’evoluzione di tutti questi fattori.

Pietro Martorella, head of Southern Europe di AXA IM

Gli investitori sono comprensibilmente provati dopo un anno in cui tutti i comparti del mercato hanno sofferto. Sta per prendere il via un roadshow che vi porterà nelle prossime settimane su tutto il territorio italiano (qui il calendario completo). Quali sono i presupposti e gli obiettivi dell’iniziativa considerato lo scenario che abbiamo descritto? 

In questo momento è necessario prendere atto di quanto accaduto nel 2022 e guardare avanti con fiducia. Un certo spaesamento è normale in questa fase e il nostro sforzo è concentrato sulla vicinanza nei confronti dei distributori in modo da supportarli al meglio perché possano affiancare i clienti per cogliere le migliori opportunità del nuovo contesto.

Quali sono queste opportunità?

Innanzitutto, il mercato obbligazionario è tornato ad offrire prospettive interessanti. Quella che per anni è stata una asset class progressivamente minimizzata in termini di ruolo in portafoglio, a partire dal 2023 tornerà ad essere fonte tanto di rendimento quanto di diversificazione.

Ci troviamo in un momento in cui i rendimenti nel reddito fisso sono potenzialmente alti con un rischio di duration limitato. Il credito europeo investment grade, tra le chiamate più condivise dal mercato, offre rendimenti nell’ordine del 4% con una duration a 4-5 anni, contro un rendimento del 3,9% con un rischio in termini di duration di due anni. Un punto di attenzione fondamentale sulla parte breve della curva obbligazionaria, quindi, perché con la metà del rischio si può ottenere sostanzialmente lo stesso yield. Questo vale tanto per l’Europa quanto per gli Usa, dove nel segmento high yield core la componente 1-3 anni rende addirittura di più di quella 4-5 anni.

In senso difensivo, continua ad essere necessario proteggersi dall’inflazione poiché sono a nostro avviso poco realistiche le previsioni che vedono la dinamica dei prezzi tornare ai livelli target stabiliti dalle banche centrali in tempi brevi. Questo significa privilegiare l’utilizzo di inflation linkers piuttosto che farsi abbagliare dai rendimenti nominali.

Andiamo nel dettaglio di questo punto perché i titoli di Stato sono tornati prepotentemente all’attenzione degli investitori e sappiamo quanto la clientela al dettaglio italiana sia sensibile al loro fascino. Di che cosa è necessario tenere conto quando si valutano e si comparano le prospettive di questi strumenti?

Oggi il rendimento atteso di un portafoglio inflation linked con duration inferiore ai tre anni è paragonabile a quello di un Btp con scadenza dieci anni. Questo, molto semplicemente, significa che il rischio tasso è quasi cinque volte maggiore nel caso dei titoli di Stato. Le migliori opportunità nel mercato obbligazionario sono quelle offerte dalla parte breve della curva ed è necessario che questo concetto sia spiegato in modo chiaro e puntuale.

Per quanto riguarda le altre classi di attivo, dove è possibile trovare valore?

Nell’azionario continuiamo a preferire i segmenti a bassa volatilità, in particolare value e dividend, con grande attenzione alla qualità, almeno per la prima metà del 2023, con possibilità di aumentare la quota di rischio nel caso in cui le prospettive macroeconomiche diventassero più chiare.

In termini di valori relativi, l’Europa risulta più attraente degli Stati Uniti per effetto di un eccesso di pessimismo che ha riguardato il Vecchio Continente spingendo i mercati a ribassi non sempre giustificati.

La view sul 2023 non è quindi così fosca

Uno degli elementi che ci fa essere costruttivi è la tenuta dell’economia, in particolare americana, ma anche europea, che si sta dimostrando resiliente nei consumi e appare in una fase di rapido adattamento al nuovo contesto di rialzo dei tassi. Anche i segnali arrivati nelle ultime settimane dalla Cina, che sembra pronta a riaprirsi definitivamente, sono confortanti. Il quadro non è privo di incognite e rischi ma non dobbiamo commettere l’errore di restare ancorati ad un 2022 straordinariamente negativo per i mercati.

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