Un portafoglio Barbell per vincere tra i bond

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Se attivi, anche il titolo di Stato paga. E con l’high yield il rendimento può arrivare anche al 7%

“I mercati obbligazionari hanno leggermente rallentato, ma credo che la fase rialzista non sia ancora finita”. Parola di Chris Iggo, Cio obbligazionario di Axa Investment Managers, convinto che il mini sell-off sul mercato obbligazionario renderà gli yield un po’ più interessanti. Inoltre, le banche centrali si preparano a un ulteriore round di allentamento della politica monetaria. E di fronte a tassi più bassi e più a lungo, secondo Iggo una strategia interessante resta un approccio Barbell, nei mercati emergenti e sviluppati, con un posizionamento corti di duration nell’high yield e a più lunga scadenza in titoli di Stato di qualità. “Ma con una gestione di tipo attiva”, avverte Iggo. Che equivale a dire, sfruttare le oscillazioni nel breve ed evitare di conservare il titolo fino a scadenza.

Yield o rendimento?
Quando si parla di yield non necessariamente si fa riferimento al rendimento del proprio investimento, a meno che non si conservino i titoli in portafoglio fino alla scadenza. Con una gestione di tipo attiva, “i rendimenti possono risultare molto più alti degli yield, soprattutto sulle scadenze a lungo termine”, precisa l’esperto obbligazionario di Axa Im. A supporto della sua tesi, Iggo cita come esempio l’andamento negli ultimi 10 anni dello yield dell’indice Global Broad Market di Ice/Bank of America-Merrill Lynch, che è stato tra l’1% e il 3,14 per cento. Il rendimento complessivo a un anno, invece si è attestato tra il -2% e l’8 per cento. Un altro esempio è il segmento a lungo termine del mercato dei titoli di Stato tedeschi. Lo yield dell’indice a 10 anni a fine 2018 era dello 0,64%. Quest’anno, il rendimento complessivo di tale indice è stato del 10,6 per cento.

Sfruttare la duration
“Con la tendenza al ribasso degli yield e l’emissione di obbligazioni a cedola più bassa, la duration media tende ad aumentare”, spiega Iggo. La duration dell’indice dei Treasury decennali è salita da 11,7 anni di un decennio fa ai 17 anni attuali, in linea con la riduzione della cedola media dal 6,4% del 2009 al 3,5% odierno. “Maggiore è la duration, maggiore sarà la sensibilità del prezzo delle obbligazioni alle variazioni dello yield – continua Iggo – Tale sensibilità varia anche in risposta a un calo degli yield, un rapporto che viene chiamato convessità. Senza entrare troppo nei tecnicismi, più lunga è la duration e maggiore è la convessità, più ampia sarà l’oscillazione del prezzo di un’obbligazione in caso di variazione degli yield”. Naturalmente è molto diverso se si conserva l’obbligazione a lungo termine in portafoglio fino alla scadenza. Gli yield sono molto bassi e dunque sembra avere poco senso. Uno yield dello 0,35% per il debito giapponese a 30 anni, o dello 0,99% per il debito francese, o dell’1,48% per il debito spagnolo sembrano assurdi. “Ma adottando un approccio attivo alla gestione del reddito fisso si può sfruttare la volatilità che deriva dagli strumenti con una duration maggiore, anche se gli yield non variano molto”, puntualizza l’esperto di Axa Im.

Spazio anche all’high yield
E per aumentare il rendimento, si possono sfruttare anche i rendimenti appetibili dell’high yield, che attualmente si attestano intorno al 7 per cento. C’è un contesto favorevole per le obbligazioni ad alto rendimento, per diversi fattori. Tra questi, “la costanza del flusso reddituale, il profilo di volatilità inferiore e i fondamentali generalmente sani – fa notare Charles Shriver, co-responsabile dell’Asset Allocation Commitee di T. Rowe Price – Ci aspettiamo che i default societari restino vicino ai bassi livelli attuali nell’arco dei prossimi 12 mesi, in un contesto di crescita economica in rallentamento, ma non di recessione. Inoltre, l’entità limitata della nuova offerta e degli afflussi recenti nell’asset class creano un contesto tecnico favorevole per le obbligazioni high yield”. Tuttavia, nonostante i numerosi fattori a sostegno di questa asset class, i rischi non mancano, “e il più significativo è sicuramente l’eventualità di una recessione entro i prossimi 12 mesi, innescata per esempio da un errore della Fed, come una contrazione eccessiva dei tassi in un’economia in frenata – sottolinea Shriver – Anche gli attriti commerciali persistenti fra Stati Uniti e Cina potrebbero erodere la fiducia degli investitori negli asset rischiosi”.